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关于美联储缩表,没有这篇儿说得更透彻了!(上)

第一金融课堂 发布时间:2017-09-27 阅读:

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美联储在2017年6月的会议决定中,除了加息25个基点,将基准利率上调25个基点到1%-1.25%以外,还表示将在今年开启实施全面缩减资产负债表的计划。

在2017年9月的会议决定中,美联储宣布维持联邦基金利率在1%-1.25%不变;将于今年10月开启缩表进程;预计2018年将加息三次;预计2019年加息两次;预计2020年将加息一次。

 

那么,什么是缩表呢?


所谓“缩表”是指美联储缩减自身资产负债表规模。具体要从量化宽松和“扩表”讲起。


货币总的供给量就等于基础货币与货币乘数之积。经济危机时,银行会出于几方面的考虑大幅降低贷款量。这时候他们自身持有的现金就会多于法定的准备金,形成了“超额储备”。结果就是货币乘数下降,货币供给收缩。


货币供给收缩会导致通货紧缩。为远离通缩的威胁,美联储要使货币供给复元。这里有两种方式: 提高货币乘数或者增加基础货币。


经济危机时,美联储先是采用了第一种方法,降低利率,让贷款更便宜,刺激对贷款的需求。(2008年底,随着危机继续深入,联邦基金利率从2008年9月的2%骤降至12月的0-0.25%。)可惜光靠这些不够。银行的贷款没有复苏,货币供给不断下滑。所以美联储决定用第二个办法,增加基础货币,给银行注入现金,也就是量化宽松。量化宽松的本质是美联储通过在市场上购买抵押贷款支持证券(即MBS)或国债,向银行体系投放基础货币。通过量化宽松注入现金,美联储希望银行能主动去寻找赚钱机会,把这部分现金贷出去,最终使货币乘数恢复。


这个量化宽松的过程,就是扩表的过程。这时美联储资产负债表中:资产项表现为“美国国债”和“MBS”增加;负债项表现为“逆回购协议”和“存款机构其他存款”增加。


总资产=总负债+所有者权益


假如你有30万存款,除此之外没有任何资产,那么你现在的总资产就是30万人民币。接下来,假如你用这30万存款作为首付,贷款70万,购入一套总价值为100万的房子,那么你的总资产为100万人民币。这个过程,就是扩表。即通过增加负债或所有者权益的方式,增加总资产的过程。


通过三轮量化宽松,美联储的总资产和总负债都大幅增加。2008年金融危机以前,美联储持有的资产约有9000亿美元,(占美国当时gdp的约6%),主要是用以实施正常情况下公开市场操作的短期美国国债。而到2014年10月停止量化宽松时,美联储的资产负债表已经扩张到4.5万亿美元,(占美国目前gdp的比重约24%),此后一直通过“到期再投资”的方式维持在这一水平附近。


目前,美联储4.5万亿美元资产中包括,2.46万亿美元(52%)的美国国债,1.77万亿美元(37%)的MBS,11%的逆回购协议,另外还有不到1%的联邦机构债券,以及央行间流动性互换和贷款。


而缩表与扩表恰恰相反,缩表为降低资产负债表规模,即美联储卖出自己持有的国债、MBS等资产,收回部分量化宽松期间向市场投放的基础货币,带来的结果是市场上的美元减少,市场资金短缺。

 

美联储为什么要缩表:


缩表的原因总结起来,主要有以下几点:


1、由于三轮QE,美联储资产负债表在短短九年时间扩大了4倍,这在美联储内部主流观点看来是非正常的,过于庞大了。


 2、量化宽松本来就是为了应对危机而采取的“非常规”举措,当前美国经济已经复苏趋稳,退出量化宽松也就自然而然地被提上议事日程。


 3、宏观经济结构的长期变化(低通胀、生产率低增长、人口缓慢增长、低利率)意味着资产负债表调整在未来将成为常规性货币政策工具。从这个角度而言,及早进行缩表操作也是为日后有需要扩表时争取空间,预留“后手”。


 4、美联储希望在恢复货币政策正常化的道路上采取更为稳健的策略,而加息、缩表相伴进行是更优的选择。在经历了2015和2016年两年延缓加息之后,美联储希望加快加息进程。但如果过快加息,则会给美元汇率造成过大的压力,一来不利于美国出口,二来可能打压通胀。而加息缩表相伴进行,或为美联储货币政策提供了更大空间,增加灵活性。


  5、持有过量国债和MBS超出了美联储实施常规货币政策的需要,尤其是持有大量MBS无形中干预了金融市场的资金配置,造成扭曲。为了减少扭曲,就需要缩表。这是美联储目前的主流认识。


不过需要指出的是,对于缩表存在不同的观点——例如美联储前主席伯南克就认为:为了维持超额存款准备金利率(IOER)与隔夜逆回购利率(ONRRP)作为联邦基金利率上下限的机制,美联储仍有必要维持大规模的资产持有。

 

未来缩表进程:


在6月的FOMC议息会议声明中公布的缩表计划包括:缩表计划将通过减少美联储持有的证券的本金再投资来实现。缩表的起步上限为每个月总额100亿美元,其中美国国债为60亿美元、住房抵押贷款支持证券(MBS)为40亿美元;之后的一年内每三个月增加100亿美元,包括60亿美元的国债和40亿美元的住房抵押贷款支持证券;直到每个月总额500亿美元封顶,其中美国国债300亿美元、住房抵押贷款支持证券为200亿美元。即从2017年10月开始缩表,2018年10月达到每月缩减的最高额度500亿美元。


也就是说,截止17年底,美联储累计共缩表300亿美元,截止18年6月,累计缩表1800亿美元,截止18年末累计缩表4500亿美元,此后每年将缩表6000亿美元。美联储并未明确表示此次缩表的总规模。根据路透对15家与美联储有业务联系的一级交易商的调查显示,美联储资产负债表的最终规模预测中值为2.75万亿美元,即在当前规模基础上缩减1.75万亿美元。


在“缩表”操作的一开始,美联储将采取“被动到期、停止部分再投资”的方式;经过一段时间之后视宏观经济和金融市场环境而有限制地“主动抛售”。考虑到目前美联储所持的MBS中,99%以上是在10年以后到期,而所持国债中有55%能在5年内到期,且减持MBS可能对美国经济复苏造成较大冲击,因此,未来美联储缩表更可能以减持国债而非MBS的方式进行。

 

缩表的影响:


如今的“缩表”是前些年量化宽松的反向操作,其对美国经济产生的影响以及对世界经济的外溢影响不容小视。美联储缩表的最直接影响抬高国债收益率,其次,美联储缩表还会影响美元流动性和汇率,同时,对股市、楼市、黄金、大宗商品价格等等产生一系列影响,具体将在《关于美联储缩表的梳理(下)》中进行分析。



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